Специальный выпуск

Получить полный текст документа в архиве

Оглавление

Особенности корпоративного управления в условиях интеграции российских компаний

• Интегрированные структуры взамен отдельных независимых предприятий

• Для российских ОАО характерна высокая концентрация капитала

• Модели корпоративного контроля в компаниях

• Разделение собственности и контроля повышает спрос на нормы корпоративного управления

• Заключение

Некоммерческий фонд содействия экономическому развитию и социальной стабильности - Центр экономических и финансовых исследований и разработок

Произошли ли какие-то качественные изменения в области корпоративного контроля в российских компаниях в начале XXIв.? Углубленные интервью с руководителями открытых акционерных обществ (ОАО) показали, что интенсивная концентрация акционерного капитала позитивно влияет на развитие бизнеса и интересы доминирующих собственников, постепенно стирая различия между менеджерами-собственниками и «аутсайдерами» в лице крупных внешних владельцев. Кроме того, выяснилось, что интеграция способствует постепенному отделению оперативного управления от собственности и становлению спроса на легитимные институты контроля акционеров над исполнительным менеджментом.

Ваучерная приватизация в России cоздала распыленную инсайдерскую структуру акционерной собственности (Blasi, Kroumova, Ruse, 1997) при фактически неограниченном контроле менеджеров. Невозможность защиты прав собственности в условиях высокой инфляции и экономического спада в переходный период стимулировали акционеров к концентрации капитала для получения легитимного контроля над акционерными обществами. Российский корпоративный сектор в условиях слабых институтов пошел по ожидаемому пути (Siglitz, 1999) формирования крупного акционера с пакетом акций, позволяющим ему контролировать управляющих. Тем самым интересы доминирующих собственников и их взаимодействие с менеджерами образовали ключевые механизмы корпоративного управления в российских компаниях.

Осенью 2003г. Институтом анализа предприятий и рынков ГУ—ВШЭ было проведено исследование корпоративного управления в 20 российских компаниях в шести регионах. В выборке были представлены пять предприятий среднего размера (от 200 до 500 занятых), пять крупных (от 501 до 1000 занятых) и 10 сверхкрупных (более 1000 занятых). Специально в выборку были включены пять предприятий, чьи ценные бумаги торгуются на биржах, а также по шесть ОАО, имеющих иностранных акционеров или экспортирующих более 15% выпуска. Нашими респондентами были высшие исполнительные менеджеры акционерных обществ: генеральные директора или их заместители, являющиеся во многих случаях одновременно крупными акционерами или членами совета директоров.

Метод углубленного интервьюирования топ-менеджеров и собственников компаний, который используется в работе, позволяет более глубоко понять мотивацию экономических агентов. Хотя интервью и не дают репрезентативных результатов, они позволяют прояснить процессы, которые обследование в виде формализованных интервью или дистанционного анкетирования в принципе не способно уловить, и могут служить основой для дальнейших исследований.

Сегодня российские корпорации работают в условиях экономического роста и формирования конкурентных рынков. В этой ситуации важным фактором повышения конкурентоспособности становятся интеграционные процессы в бизнесе, направленные на увеличение его масштабов и доли на рынке. Объединение связанных производств или работающих на одном рынке компаний позволяет уменьшать издержки производства и трансакций. А участие в капитале предприятия через покупку акций является страховкой хозяйственных связей и вложенных в его развитие инвестиций, а также— при включении в мощную группу— позволяет защититься от недружественного поглощения.

Данные нашего исследования показывают, что после кризиса 1998г. предприятия активно проводили реорганизации. Отдельное независимое предприятие перестало быть доминирующей формой бизнеса, a взамен широко распространились разнообразные интегрированные бизнес-структуры. Для предпринимателей группа компаний, связанных отношениями собственности,— это и способ экспансии бизнеса в новые виды деятельности или его реструктуризации, и одновременно— способ организации корпоративного управления в условиях навязанной государством при приватизации формы открытого АО.

Бизнес-группы формировались путем разнообразных реорганизаций (слияний, поглощений, разделений), которые часто сопровождались созданием специальных управляющих холдинговых компаний. Передел собственности и интеграционные процессы уже стерли различия между приватизированными и новыми предприятиями, поскольку они часто оказываются в составе единой бизнес-группы. В настоящий момент группа компаний обычно включает предприятия различных организационно-правовых форм, причем управляющее компании во многих случаях регистрируются как закрытые АО или общества с ограниченной ответственностью. Акционерные связи, построенные в основном по вертикальному принципу (хотя есть и примеры перекрестного владения), фактически позволяют обходить нормативно-правовые требования к открытому обществу.

Интеграционные процессы, особенно в рамках вертикальной интеграции, стимулировали переход собственности к внешним владельцам и ее консолидацию. Интервью подтверждают, что для российских открытых акционерных обществ характерен крайне высокий уровень концентрации. Из 20 предприятий и групп компаний более чем у половины имелся крупнейший собственник как минимум с 50% пакетом акций.

Три предприятия из выборки, у которых не было блокирующего акционера, характеризовались вялой динамикой выпуска и реструктуризации персонала, плохим состоянием оборудования и технологий, отсутствием или нерегулярностью инвестиций, ориентацией исключительно на собственные источники финансирования и краткосрочным горизонтом планирования. На этих предприятиях сохранился старый менеджмент, сложившийся еще до приватизации. Подобным образом, два предприятия со среднеконцентрированной собственностью (и старым менеджментом) при неплохих текущих результатах также демонстрировали отсутствие инвестиций и стратегического планирования.

Предприятия и группы компаний с высокой концентрацией корпоративной собственности отличались от предприятий со средним уровнем концентрации лучшим состоянием оборудования и технологий и более широким использованием кредитов для инвестиций. Однако текущие показатели динамики выпуска, реструктуризации персонала, напротив, лучше в бизнесе со средним уровнем концентрации. Одно из возможных объяснений этому— влияние интеграции, при которой деятельность компаний в составе бизнес-групп подчинена интересам группы, и потому их эффективность некорректно оценивать в отдельности. Другое возможное объяснение заключается в том, что высокий уровень концентрации капитала позволил собственнику раньше начать реструктуризацию и уже получить быструю отдачу в виде роста текущих показателей. Предприятия с сильной концентрацией капитала характеризуются активной сменой высших менеджеров, созданием новых управленческих команд с привлечением новых специалистов при сохранении части прежних квалифицированных кадров.

По мнению респондентов, часть предприятий и групп компаний с высокой или средней консолидацией собственности нуждается в дальнейшей ее концентрации. Это необходимо для упрочения контроля над бизнесом или его реорганизации в интересах доминирующего собственника или для более прочной защиты от захвата.

Наши данные свидетельствуют о господствующих позициях в структуре капитала акционерных обществ менеджеров или частных внешних собственников. В собственности менеджеров находятся независимые предприятия и относительно небольшие по размерам группы компаний, созданные в ходе реструктуризации основного приватизированного предприятия. Внешние собственники — в основном это бизнес-группы, а не отдельные акционеры— владеют интегрированными формами крупного по масштабам бизнеса и, как правило, непосредственно участвуют в управлении ОАО. Доступ к инсайдерской информации позволяет отнести таких собственников к инсайдерам. Аутсайдерами же остаются миноритарные акционеры (физические и юридические лица), не аффилированные с руководством или владельцами бизнеса.

С началом интенсивного передела собственности и смены руководства в российских компаниях усилилось влияние распределения собственности на реальный корпоративный контроль. Доминирование инсайдерского контроля в российских АО не исключает разной степени консолидации собственности и разнообразия контролирующих акционеров. С учетом этих параметров нами (Долгопятова, 2000) были выделены четыре модели корпоративного контроля, характерные для приватизированных предприятий промышленности конца 1990-хгг.

Модель I— «частное предприятие», в которой совмещены функции собственников и управляющих. Крупнейший собственник— директор, а мелкими акционерами могут быть менеджеры, рядовые работники и органы власти, с которыми достигается баланс интересов.

Модель II— «коллективная менеджерская собственность», в которой также совмещены функции собственников и управляющих. В таком «кооперативе менеджеров» группа из 4-5 высших менеджеров сосредоточивает в своих руках контрольный пакет акций. Обычно никто из ведущих акционеров не обладает блокирующим пакетом, но доля директора превышает долю каждого из членов команды.

Модель III— «концентрированное внешнее владение», при котором внешний собственник распоряжается контрольным пакетом акций, а менеджеры являются лишь наемным персоналом или владельцами мелких пакетов акций. Данная модель в основном сформировалась в ходе вторичного перераспределения приватизированной собственности.

Модель IV— «распыленное владение», при котором контроль фактически принадлежит менеджменту предприятия. В этой модели менеджер (или команда менеджеров) является собственником среднего пакета акций (5–15%), а остальные акции распылены среди мельчайших акционеров— инсайдеров и сторонних лиц, например, государственных органов, институциональных инвесторов или других собственников. Основные черты этой модели— сочетание бесконтрольности менеджмента, его неуверенности в будущем и невозможности и/или нежелания увеличить свою долю в собственности.

Все эти модели присутствуют не только в приватизированном, но и в новом частном бизнесе, организованном в форме АО, за исключением модели IV, которая порождена особенностями российской массовой приватизации в условиях экономического спада.

Наше исследование показало, что в сложившейся институциональной среде модели II и IV не могли конкурировать с моделями, основанными на сильной концентрации собственности, и постепенно вытеснялись ими. Многие российские АО были поглощены крупными российскими бизнес-группами, куплены внешним собственником или полностью перешли в собственность генерального директора. Сегодняшняя модель частного предприятия— это не только следствие сосредоточения акций у директора, но и результат непосредственного участия внешнего доминирующего собственника в управлении (например, бизнес, начатый «с нуля»). Граница между моделями I и III подвижна: выбор находится в руках доминирующего акционера, который может принять решение о продаже бизнеса, его реорганизации или изменении системы управления. Модели II и IV еще сохранились на неблагополучных и некрупных независимых предприятиях.

Практика дает редкие примеры деконцентрации собственности, регулируемой доминирующими акционерами (например, компания «Вимм-Билль-Данн»), однако наше обследование не могло уловить такие тенденции, хотя несколько респондентов говорили о возможной продаже части акций. Эти новые явления можно интерпретировать как первые шаги к формированию модели «регулируемого распыления», в которой (в отличие от модели IV) главенствующая роль будет принадлежать доминирующему собственнику, а не менеджменту.

Для целей нашего анализа мы использовали рабочее определение: собственность и контроль разделены, когда директор предприятия не является акционером, а другие топ-менеджеры— наемные работники или мелкие акционеры. Такое определение дает необходимые, но недостаточные условия разделения собственности и контроля. Даже при формальном разделении— наличии наемного менеджмента и доминирующего внешнего собственника— последний часто оставляет за собой исключительное право на формирование и работу совета директоров, непосредственно участвует в управлении вышестоящей холдинговой компанией и использует другие, неформальные процедуры жесткого контроля.

Выборка предприятий в нашем анализе, за исключением одного, четко распадается на две группы: в одной собственность и оперативный контроль совмещены, в другой— разделены. Сопоставление двух групп демонстрирует яркие различия в формах и характеристиках бизнеса:

- Разделение собственности и управления характерно для предприятий-членов групп, а совмещение— для независимых предприятий и небольших по масштабам бизнеса групп.

- В холдинговой компании крупной группы собственники являются также исполнительными менеджерами, обеспечивая контроль над бизнесом в целом. Оперативное управление предприятиями в составе такой группы обычно передано наемным менеджерам, чья лояльность обеспечивается высокими заработками и насаждением особых корпоративных норм поведения.

- Разделение собственности и контроля, присущее интегрированному бизнесу, коррелирует с более высокой степенью концентрации собственности, фактом смены высших менеджеров и формированием современных управленческих команд.

- Советы директоров компаний с разделением собственности и управления жестко контролируются доминирующим собственником (обычно бизнес-группой), и иногда исполнительный менеджмент даже не входит в состав совета директоров. В таких компаниях в функции советов входит принятие решений и мониторинг исполнительного менеджмента. Однако налицо и формальные, «бутафорские» советы в ОАО, где реальные решения доминирующего собственника только получают «запись в документе» в соответствии с требованиями закона, а вырабатываются вне формальных корпоративных процедур.

- Совмещение собственности и контроля отдает советы директоров на откуп менеджерам. В этом случае трудно разделить акционеров, исполнительных и неисполнительных директоров, поскольку все эти участники корпоративного управления образуют единую группу лиц. Как полумера, на лучших предприятиях к обсуждению проблем и возможных путей их решения привлекаются сторонние эксперты.

В результате интенсивного передела собственности в российских ОАО сложился высокий уровень концентрации акционерного капитала и контроль доминирующего акционера. Дальнейшие трансформации корпоративного контроля будут во многом предопределены решениями этого акционера, определяющими степень его участия в управлении компанией и область компетенции исполнительного менеджмента.

Хотя в настоящий момент в компаниях превалирует совмещение владения и контроля, происходящие интеграционные процессы способствуют постепенному отделению управления от собственности. Владельцы крупных интегрированных бизнес-групп уже передали оперативное управление своими предприятиями в руки наемных менеджеров, хотя пока и оставили за собой вопросы стратегического развития. Как следствие такого разделения, среди предприятий формируется спрос на легитимные институты корпоративного контроля акционеров над исполнительным менеджментом: советы директоров или урегулирование корпоративных конфликтов через судебную (арбитражную) систему.

На наш взгляд, в среднесрочной перспективе различия во внутрикорпоративной системе управления между российскими ОАО, несмотря на одинаковый формальный статус публичной компании, будут только усиливаться. Одни предприятия перейдут в разряд частных, семейных фирм, где структура и стиль менеджмента будут тяготеть к малому бизнесу. Другие АО, входящие в интегрированные группы, станут «закрытыми» компаниями, где управленческие функции будут шаг за шагом передаваться наемным директорам. Значимое место в этих компаниях будет отведено инструментам распределения полномочий и ответственности между крупными акционерами и менеджерами, например, совету директоров и контрактам с исполнительными директорами. Еще одна крайне немногочисленная группа АО будет ориентирована на привлечение мелких инвесторов при сохранении доминирующего акционера. В этих компаниях будет неизбежно происходить повышение роли собрания акционеров и норм корпоративного управления, регулирующих взаимоотношения различных групп акционеров между собой и с заинтересованными лицами.

Специальный выпуск//Альманах Ассоциации независимых центров экономического анализа, № 9, 01.10.2005